En una jornada de alta tensión financiera, el Tesoro enfrenta vencimientos clave y busca extender plazos, mientras el BCRA habilitó una ventanilla de liquidez para ayudar a calmar las tasas
El mercado local atraviesa un Súper Miércoles marcado por dos eventos decisivos: una mega licitación de deuda en pesos ante vencimientos por casi $15 billones y la difusión del dato de inflación de julio. La combinación de ambos factores concentra la atención de inversores, bancos y autoridades económicas, que evalúan su impacto inmediato sobre las tasas, el dólar y la estabilidad financiera.
El Ministerio de Economía enfrenta en esta primera licitación de agosto compromisos inmediatos por casi $15 billones, dentro de un total mensual de vencimientos en pesos que ronda los $23 billones. La estrategia oficial apunta a cubrir esos pagos y, al mismo tiempo, a limitar la exposición a plazos cortos.
En comparación con la licitación anterior, el esquema presenta cambios: no se emitirán Lecaps con vencimiento el 29 de agosto ni Boncaps al 17 de octubre, pero se incorpora una Lecap al 10 de noviembre. También se reintroducen bonos dollar-linked con plazo al 15 de febrero de 2026, en un contexto en el que los precios de dólar futuro para esa fecha superan el techo de la banda cambiaria, lo que puede leerse al mismo tiempo como falta de confianza en el esquema o un compromiso tan fuerte del Gobierno con el mismo que está dispuesto a pagar rendimientos extraordinarios con tal de convencer al mercado.
Qué espera el mercado de la licitación de hoy
En la mesa de operaciones de un banco estimaron que el Tesoro podría renovar como máximo el 80% de los vencimientos, e incluso menos que eso. Indicaron que “arriba de ese porcentaje debería ser una buena noticia para el Gobierno y tasas altas hasta fin de mes”. Un resultado muy inferior presionaría a la baja los rendimientos, aunque no estaba claro si el Ejecutivo se sentiría cómodo con ese escenario. Sobre las tasas esperadas, anticiparon que serían las del mercado secundario.
Justina Gedikian, de Cohen Aliados Financieros, señaló que “probablemente el Tesoro no llegue a rollear el 100% de sus vencimientos”, recordando que en la última licitación el ratio fue de 76%, convalidando una tasa promedio del 4% mensual efectiva y por encima de la curva de mercado. Advirtió que la menor liquidez de los bancos, acentuada por la suba de encajes en agosto, podía limitar la demanda de los títulos y la preferencia por el dinero líquido. Explicó que la estrategia de fijar montos máximos en los plazos más cortos y ofrecer instrumentos más largos buscaba moderar tasas en el tramo corto y canalizar parte de la demanda hacia plazos extendidos, en especial si los tenedores del S15G5 aceptaban postergar vencimientos después de las elecciones.
Belisario Álvarez de Toledo, de True Grit, afirmó creer “que van a quedar pesos en la calle pero la inclusión de los Tamar va a ayudar a que el rollover sea razonable”. Añadió que no veía tanta presión en el mercado cambiario por los pesos que quedaran sueltos, ya que inversores extranjeros venían sumando bonos en pesos y actuaban como contrapeso a la inyección de dinero.
Martín Przybylski, de One618, expresó: “Calculo que va a haber un rollover menor al 100% pero no tanto, algo que es bueno”. Resaltó que “cuanto más alarguen duration, mejor“.
El BCRA abre una ventanilla de liquidez para calmar a las tasas
En el mercado circuló en los últimos días la versión de que el Banco Central habilitaría una ventanilla de liquidez para bancos, medida que finalmente se oficializó (ver la comunicación B 13032 de hoy más abajo). El esquema permite operaciones de pase activo con títulos del Tesoro de más de 60 días de plazo adquiridos en licitación primaria, a una tasa equivalente al promedio ponderado de la rueda REPO más 2 puntos porcentuales.
La consultora Outlier había explicado que “todavía no hay confirmación oficial de esto y es meramente un comentario periodístico”. Ahora, con la comunicación del BCRA, se confirmó que estas operaciones tendrán un límite de participación del 5% de la Responsabilidad Patrimonial Computable de cada entidad. Los colaterales deberán ser títulos públicos emitidos en pesos, adquiridos en licitaciones primarias para cartera propia, y con un plazo residual superior a 60 días.
Outlier había señalado que, de concretarse, la medida cumpliría dos funciones: “la primera es ofrecer la liquidez que el mercado pide hace tiempo y que apunta a reconstruir el canal que existía entre el pase activo y las LEFI y funcione como estabilizador de la tasa corta, y la segunda es facilitar el estiramiento de duration en la licitación de hoy”. La operatoria finalmente implementada responde a este planteo, al ofrecer liquidez con títulos elegibles previamente definidos y condiciones de tasa ligadas a la rueda REPO.
Un mes después del desarme de las LEFI, el Tesoro pasó de pagar 29% para financiarse a un año a una tasa que se ubica entre el 50% y el 60%. Con estas tasas, el Gobierno compró tranquilidad cambiaria en un período en el que el dólar oficial subió alrededor de 4,5%, por encima de la inflación. La suba de rendimientos funcionó como incentivo para que el tipo de cambio no se acercara al techo de la banda, evitando mayor tensión en la previa electoral.
Política monetaria, se busca
El objetivo oficial al eliminar las LEFI fue reducir las tasas de corto plazo e inducir al mercado a tomar deuda del Tesoro a plazos más largos. Una tasa más baja le permite al Gobierno ahorrar en el pago de intereses, que según el FMI transforman al superávit primario en un déficit financiero cercano al 1,2% del PIB, y alivia la carga sobre una actividad económica que empieza a mostrar menor impulso. Sin embargo, bajar tasas no es gratis: si la liquidez excedente se dirige al dólar, puede generar movimientos cambiarios como los que se vieron en julio, cuando el tipo de cambio oficial subió 13,6%.
El Ministerio de Economía impulsa una política monetaria basada en el control de la cantidad de dinero, con una meta sobre el M2 transaccional privado en términos trimestrales y un objetivo adicional de pasivos netos acordado con el FMI. Dejar de fijar tasas en las LEFI fue un paso lógico en esa transición, ya que cuando se fija la cantidad de dinero, las tasas fluctúan sin intervención directa. Sin embargo, no hubo claridad sobre esta estrategia: la principal variable monetaria no aparece destacada ni siquiera en la sección “principales variables” en la web del BCRA, a diferencia de indicadores como la tasa mayorista, la inflación, las reservas o el tipo de cambio. Hasta el FMI reclamó más claridad en este sentido, porque por ahora la meta de M2 no guía decisiones ni de expertos, ni de empresas ni de ahorristas.
El desarrollo masivo de fondos comunes de inversión de rescate inmediato, utilizados tanto por familias como por grandes empresas, colocó una parte importante de la liquidez del sistema en instrumentos a un día. Esta característica facilita que esos fondos se desarmen rápidamente, lo que puede generar tensiones en el mercado y complicar la renovación de deuda del Tesoro.
El Banco Central aumentó los encajes para los depósitos que realizan estos fondos, con el objetivo de desincentivar el uso de instrumentos de muy corto plazo. La autoridad monetaria necesita que los inversores migren hacia otros vehículos que inviertan en títulos del Tesoro con plazos más largos, para evitar concentraciones de vencimientos cada dos semanas.
En ese marco, el Ministerio de Economía limitó el acceso de los bancos a las letras de corto plazo que vencen antes de las elecciones. La medida buscó incentivar a las entidades a destinar una mayor proporción de sus recursos a instrumentos con vencimientos posteriores a octubre, reduciendo así la presión de corto plazo sobre la curva de deuda.
Inflación oscilante pero a la baja
El Instituto Nacional de Estadística y Censos publicará esta tarde el índice de precios al consumidor de julio. Analistas del mercado estimaron que el dato se ubicaría en torno al 1,8% mensual, en línea con el registro de junio y por debajo del 2% por tercer mes consecutivo.
Desde el Gobierno señalaron que la inflación en los próximos meses será “oscilante pero irá a la baja”. Una fuente oficial afirmó que el salto en los precios no tendría la misma magnitud que el del dólar, que en julio subió cerca del 15%. Recordó que a principios de año el índice mensual pasó de cerca del 2% a 3,7% en marzo, para luego perforar el 2% en mayo, cuando se ubicó en 1,5%.
Un dato de inflación contenido fortalecería la estrategia del Tesoro de evitar un aumento significativo de las tasas en la licitación. La moderación de los precios se convierte así en un factor adicional para que el Gobierno busque alargar plazos y sostener la calma en el mercado cambiario durante las próximas semanas.